| Eduardo Klingelhoefer de Sá e Guilherme Arruda Accioly | Ex-integrantes da Área de Mercado de Capitais e da BNDESPAR |
Vínculo 1249 – Tem havido nos círculos atuais das redes sociais, mídia etc., uma série de críticas e acusações quanto às operações de participações societárias realizadas pelo BNDES Participações-BNDESPAR, braço de investimentos do BNDES.
Pretendemos nesse artigo, sem entrar em questões relativas a influências de poder e relações viciadas público/privado, que se têm observado nas diferentes administrações de governo, quer sejam federais, estaduais ou municipais, esclarecer ao público quanto ao papel da BNDESPAR, hoje atuando através da Área de Mercado de Capitais-AMC.
A BNDESPAR atua no mercado de capitais desde o início da década de 80. Com o passar dos anos, considerando a evolução desse mercado e suas novas demandas por instrumentos financeiros dos mais diversos, a BNDESPAR foi fomentando e desenvolvendo, junto ao mercado privado, a criação de novos meios de participação societária, complementando o papel financiador do BNDES.
Assim, com seu objetivo inicial de fomentar o mercado de capitais, participando de várias ofertas públicas (IPOs), garantindo lançamentos de títulos mobiliários e promovendo sua liquidez, a BNDESPAR, seguindo a estratégia do BNDES, expandiu para várias outras formas de atuação, tais como: promoção de fusões ou aquisições; internacionalização de empresas; operações greenfield nos setores intensivos de capital e tecnologia e empreendedorismo de base tecnológica.
A partir de meados da década de 90, ampliando suas ações, buscou parceiros no mercado institucional, notadamente fundos de previdência, para realizar investimento conjunto, através dos fundos de investimento em participações (Venture Capital ou Private Equity). Montou então uma carteira de fundos, alguns com foco setorial específico, outros multissetoriais, regionais ou ainda os fundos de sustentabilidade e os de inovação, voltados estes últimos a empresas nascentes, como é o bem-sucedido Criatec.
Surgiram então essas novas oportunidades de investimento de longo prazo, por meio dos fundos de investimento em empresas de capital fechado e a formação de uma categoria de profissionais especializada nestes novos mercados. Como resultado, por essa participação indireta via fundos, multiplicou seu portfólio de empresas, apoiando desde o denominado capital semente até o mercado pré-IPO.
No que toca à governança corporativa, participa em colegiados com representantes de outros agentes do mercado para promover a adoção das melhores práticas. Contribuiu na elaboração de instrumentos que aumentam a confiabilidade dos investidores, protegendo seu capital e promovendo a democratização do capital via mercado. A título de exemplo, apoiou a criação da instrução CVM-nº 209, de 1994, relativa aos Fundos de Investimento em Empresas Emergentes, e a Instrução CVM nº 391, de 2003, relativa aos Fundos de Investimento em Participação (FIPs).
Ainda no aspecto da governança, colaborou junto ao B3 (ex-BM&F-Bovespa) na criação dos três níveis de governança para as empresas de capital aberto, incentivando inclusive, através de programas, a migração para o Novo Mercado, cujos princípios de governança e de transparência são os mais exigentes, constituindo hoje a referência no mercado acionário. Mais recentemente tem se empenhado, junto a outros agentes de mercado, no desenvolvimento do BOVESPA Mais, um mercado de acesso voltado para empresas de pequeno e médio porte.
Quanto à sua participação em empresas de capital fechado, sempre exigiu um acordo de acionistas com os sócios controladores, segundo os melhores princípios da governança corporativa. Em tais acordos, são tratados aspectos dos mais variados, tais como os direitos de indicar membros para os Conselhos de Administração e Fiscal; alienação conjunta da participação, em caso de venda de controle (tag-along); veto em decisões relevantes de investimento e/ou de endividamento; veto na mudança de objeto social; veto de alienações relevantes, dentre outros.
Dessa forma, a BNDESPAR acompanha de perto o destino previsto dos recursos aportados e eventuais mudanças de rumo, em função da dinâmica do mercado. Além disso, verifica se o crescimento da empresa reflete seu preço estimado e se está em linha com seu planejamento estratégico. Outro aspecto importante é avaliar o momento de alienar a participação, normalmente realizada via mercado de capitais e preferencialmente em etapas, para minimizar o impacto sobre o preço do ativo na bolsa. Em tudo isso, vem construindo um maior conhecimento do setor, sua dinâmica empresarial, as inovações, a competitividade, o nível de governança e, de igual relevância, seu compromisso sócio ambiental.
Aí reside a diferença numa análise de operação de financiamento do BNDES, onde se foca no projeto, seu usos e fontes, capacidade de pagamento, garantias etc., de uma operação da BNDESPAR. Na segunda, por tornar-se sócio da empresa, a taxa de retorno sobre o negócio, o potencial ganho de capital, as perspectivas de abertura de capital e os elementos de governança societária tornam-se relevantes na análise.
Por outro lado, a BNDESPAR espera mais que o retorno financeiro sobre o investimento. Nesse sentido, ela se diferencia do mercado, pois, em alguns casos, como investidor protagonista, assume riscos maiores e visa as potenciais externalidades como inovação tecnológica, geração de mão de obra qualificada, exportações, infraestrutura, etc., cumprindo seu papel de agente de um banco de desenvolvimento.
Ao fortalecer o capital próprio das empresas, direta ou indiretamente, a BNDESPAR permite uma curva de crescimento mais acentuada e a consolidação de determinados setores. Cabe dizer que esta atividade não é um “serviço de prateleira”. Ela tem de ser naturalmente seletiva, abordando, além da atratividade do negócio, outros aspectos, como a governança empresarial, ou seja, a capacidade empresarial, a confiabilidade e transparência dos sócios. Esses dois últimos, pela sua subjetividade, são de avaliação mais passível de erro e, não raro, destroem valor no negócio.
No que toca aos resultados das operações da BNDESPAR, é necessário esclarecer que esta, na lógica de gestão de uma carteira de participações societárias e, portanto, com risco implícito, apresenta perdas e ganhos nos seus investimentos. Assim, ao se avaliar isolada-mente uma operação, com toda a atenção que se deva merecer, do ponto de vista de gestão do portfólio e de seu retorno, tem menos relevância. Nesse sentido, a carteira da BNDESPAR constitui historicamente uma importante fonte de resultados positivos para o BNDES, tendo sido em muitos anos a sua maior fonte de lucro. Boa parte da distribuição de dividendos ao Estado pelo BNDES se deve, portanto, à BNDESPAR.
Além disso, nas suas operações, a BNDESPAR pode ter um papel complementar na alavancagem da empresa que contrai dívida com o BNDES. Enquanto este realiza, pelo seu papel de banco de desenvolvimento, operações de crédito de longo prazo em condições financeiras que viabilizam o retorno sobre os investimentos, pode também, através da BNDESPAR, participar no seu capital societário. Com isso, o Sistema BNDES tem a possibilidade de “capturar” parte do lucro da empresa beneficiada com o investimento. Isso significa, em outras palavras, um compartilhamento dos resultados entre o público e o privado.
Outro aspecto que merece atenção é a visão de longo prazo do investimento pela BNDESPAR. Significa esperar a maturidade de seu investimento para então fazer a alienação do ativo. Como decorrência, não se deve avaliar ou julgar as posições dos ativos num determinado momento, mas sua dinâmica ao longo do tempo. As flutuações de seus preços são inerentes ao mercado de capitais, ora apontando lucro ou prejuízo, muitas vezes associadas, como sabemos, a fatores políticos, macroeconômicos e ao capital especulativo. A BNDESPAR, pelo seu privilégio de ter fôlego financeiro e não assumir posições alavancadas em derivativos, não necessita “realizar” prejuízo na venda de seus ativos em condições desfavoráveis.
Ainda em relação à dinâmica do mercado de capitais, a BNDESPAR tem, muitas vezes, de acompanhar o timing do mercado. Isto é, ao exercer seu direito de compra, venda ou permuta de títulos mobiliários, bônus de subscrição etc., tem de tomar decisões relativamente rápidas. Isso porque o prazo de exercício de direito costuma variar entre 15 e 30 dias. Não corresponde, portanto, ao prazo médio das operações do BNDES, que podem levar seis meses.
Finalmente, vale dizer que para avaliar e acompanhar essas operações no BNDES, encontramos um corpo técnico altamente preparado que, além de sua seriedade e ética, é formado por profissionais que foram acumulando uma enorme experiência ao longo dos anos. Isso graças também ao processo informal de transferência de conhecimento entre as gerações que por ali passaram. Essa circunstância gera uma capacitação ao corpo técnico que não se adquire em nenhum Mestrado em Economia, MBAs etc., mesmo nas melhores universidades, constituindo um ativo humano de alto valor, embora intangível. Assim, apesar deste momento delicado porque passa o BNDES, fruto também de embates políticos alheios a suas ações, esperamos que seu corpo técnico permaneça fiel e motivado em realizar sua missão.